嘉賓介紹：王鵬，清華大學工學碩士。2012年7月至2014年3月任職于中郵創(chuàng)業(yè)基金管理有限公司，擔任TMT行業(yè)研究員；2014年3月至2015年6月任職于上海磐信投資管理有限公司，擔任電子行業(yè)研究員；2015年6月加入泰達宏利基金管理有限公司，任職于研究部，擔任TMT行業(yè)研究員。2017年12月至今擔任泰達宏利轉型機遇股票型證券投資基金經理。

年初以來，投資者一直在熱議市場是否“混亂”，春節(jié)前后市場熱點極致輪動，此后，AI相關主題強勢，關于賽道是否過于“擁擠”的話題又甚囂塵上。那么，當前的市場到底該如何看待，我們該如何應對，又有哪些機會可供投資者把握？

泰達宏利王鵬表示，1—3月份占優(yōu)勢的三條主線，ChatGPT、數字經濟、中特估，都是“從無到有”的過程，行情可能不會一蹴而就。相對更看好ChatGPT，很可能變?yōu)槌砷L，因為它實現(xiàn)了應用落地，排序方面ChatGPT〉數據要素〉中特估。今年看好大儲和海風的景氣度，國內大儲的盈利模式從無到有，盈利能力從低到高；海風的裝機量逐季上升，報表越往后越漂亮。

【資料圖】

以下為文字精華：

1、泰達宏利王鵬：市場整體存量博弈 三條主線過于集中

提問：請鵬總聊一聊對于市場目前的看法。

王鵬：我覺得年初到現(xiàn)在市場還是比較“混亂”。年初大家很明顯是覺得今年是穩(wěn)增長的，所有復蘇的環(huán)節(jié)大家覺得都會比較好。2月份尤其過完年以后，有一段時間看起來好像恢復的趨勢還不錯，比如工程數據工程機械的數據，但是短暫向上走了一段時間后，很快數據又下來了，包括二手房的交易數據，新房的交易數據，都在2月份從比較高的增速回落，包括前段時間公布的工業(yè)企業(yè)利潤。

前一段時間其復蘇邏輯是有一點低于預期的，但是可能最近開始又有了復蘇預期。預期就是在不斷反轉和博弈，導致了大家對經濟增長的信心不足，有點“強預期，弱現(xiàn)實”的狀態(tài)。同時再分析資金，整體上是偏存量資金博弈的市場，你會發(fā)現(xiàn)很少能在全市場所有的方向上一起漲，指數整體往上走，出現(xiàn)了很明顯的“抽水”現(xiàn)象。

最典型的就是在1—3月份占優(yōu)勢的三條線，ChatGPT、數字經濟、中特估持續(xù)在抽水。到3月中旬開始已經不是三條主線在抽水了，而是ChatGPT一條主線在抽所有的水，ChatGPT相關的電子、通信、計算機加上傳媒這4個行業(yè)，其實還有一些其他的行業(yè)也有產品相關的東西，包括醫(yī)藥、建筑機械，相關的東西大家都在炒，整體占到市場成交額的50%左右，這就對其他的板塊有非常嚴重的出水。

分析這種情況，就是在大家對經濟預期不那么樂觀，包括海外不太明了到底是衰退還是陷入滯脹，整體對經濟預期不樂觀的情況下就容易出現(xiàn)這種偏主題的投資，尤其我們剛才講到的三條線有一個共同的特征，全部都是從無到有。

第一條，ChatGPT橫空出世，大家突然間發(fā)現(xiàn)AI可能渡過了起點，確實有可能會改變生活，大幅提高生產力。這種東西在短期的時候大家誰都別覺得這就是個小玩意兒，千萬不要忽視，新技術來了就要跟蹤學習，現(xiàn)在誰都不知道它到底能掀起多大的波瀾。

第二條，數字經濟，這塊也是從無到有，海外其實沒有把數據當成生產力要素，國內把數據當成生產力要素，很快成立了數據局這么一個國家機構。所以說這一塊想象空間也很大，但是具體怎么辦，到底未來會怎么辦？現(xiàn)在還沒有一個明確的、我們可以預測的路徑，所以也是從無到有。

第三條，中特估，也是典型的從無到有，到后來帶“中”字頭的企業(yè)全都在漲。國企改革這提了非常久，可能講了十年了，但是今年真正提到了“中特估”，可能也是順應了國企改革的需求。

這三個從無到有，就給市場的主題投資提供了非常好的途徑。什么叫“從無到有”？就是商業(yè)模式還沒有建立，短期看不到盈利。在經濟不行的時候，其實所有的盈利都要打個問號，到底能不能達到盈利預期？大家都在犯嘀咕。這三類公司或者這三類的方向恰好屬于短期不看業(yè)績的東西。

所以出現(xiàn)了前三個月比較有意思的一種現(xiàn)象，就是可能沒業(yè)績的比有業(yè)績的走得好，機構持倉輕的比機構持倉重的走得好。從傳統(tǒng)意義上機構的角度做行業(yè)比較未來2—3年盈利增速，你會發(fā)現(xiàn)在整個一季度這種想法都是失效的，景氣因子是一個很弱的狀態(tài)，反而主題的動量因子是非常強的狀態(tài)。

往后看市場，我覺得進入4月份，歷史上就是季報季，季報好的東西大體上還會好，這是歷史上不變的一個方向，但是這三條線不能忽視，尤其是ChatGPT。為什么A股最強的主題往往都是走海外映射，你會發(fā)現(xiàn)海外的東西進行得非?？?，GPT4可能五六月份就要出來，如果不考慮馬斯克提議簽署協(xié)議暫停ChatGPT大模型的研發(fā)，可能五六月份GPT5又出來了。

海外的技術進步，國內講應用或自主可控，我們要做自己的大模型就會有一大堆公司站出來，這種東西是從無到有的，而且疊加了去年的低基數，大體上今年這些公司的業(yè)績也是恢復的狀態(tài)。所以從這個角度看往后的市場，ChatGPT這條線，大概率會反復出現(xiàn)新技術，它不會一蹴而就，但是也不會一下子炒完就停止。

剩下的話就是我們傳統(tǒng)講的，也一直看好的，真正在未來兩年的盈利會非常占優(yōu)的行業(yè)。最近其實也慢慢在走出來，大儲和海風這樣的行業(yè)我覺得會很好，剩下的像食品飲料、醫(yī)藥也會不錯，為什么？

食品、醫(yī)藥是典型的今年在恢復明年也不會太差的行業(yè)，尤其是醫(yī)藥，不存在像一些偏周期類的行業(yè)，去年壓制的需求導致今年上半年回補，一旦回補了下半年或者明年就會覺得大體上沒有增長了，或者明年就是負增長，而醫(yī)藥和消費大體上是復合有穩(wěn)定增長的態(tài)勢。

我覺得整體上后市會比較樂觀，因為今年流動性比較好，經濟預期也是恢復的，美債會回落，美元指數也在往下走的狀態(tài)，只要海外不出現(xiàn)大的像2008年一樣的銀行系統(tǒng)的危機，硅谷銀行的這些問題蔓延到整個金融系統(tǒng)的話，從各個角度我覺得都支持后面的市場，會走得比去年要好。

2、泰達宏利王鵬：下半年景氣類占優(yōu) 主線中更看好ChatGPT

提問：從您的投資框架出發(fā)，今年景氣投資的挑戰(zhàn)或者說機會在哪些方面？

王鵬：在我們自己的景氣框架里，最看好大儲、海風，一季度的排產全部都很滿，全年都是非常好的增長。關鍵是看明年，明年是相對壓力更大的一年，因為沒有低基數這個問題。

去年的低增長還可以把它理解為疫情，可以找借口。大家對基金經理開玩笑說，今年上市公司業(yè)績不好或者自己業(yè)績不好都沒有借口可找了，因為疫情沒有了，壓制房地產的政策也沒有了。我覺得偏景氣類的東西，我覺得越到下半年越占優(yōu)，這是第一點。

第二點，這些新東西我自己的看法，新東西不能是純拉估值，為什么在這三條主線里我相對更看好ChatGPT這個東西？相對于數字經濟或者中特估，剩下兩種在我看來就有一點純拉估值了。

我覺得ChatGPT可能在降本增效上會有一些公司受益。我們訪談了很多公司，比如游戲的、影視的、營銷的，我們以游戲公司為例，最低端的美工和最低端的編程人員，我覺得未來這些崗位都會慢慢消失。ChatGPT在編程或者美工方面，大體上相當于中等偏上的水平，確實在人工方面會省很多錢，而且效率會提升很多。

過去做美工，兩幅圖可能要畫一天，現(xiàn)在數百幅圖可能三五分鐘就都出來了，確實在效率上是極大的差異。這個東西我覺得是有可能會落實到業(yè)績上的，所以我還是那句話，判斷到底是主題投資還是說脫離主題做到成長，我們作為機構投資人肯定是希望找那些成長行業(yè)在最初期的時候。

ChatGPT最終能變成成長的原因就是它落地了，落地落實到業(yè)績上了，未來幾年的盈利增長是在加速的，讓整個行業(yè)市場空間在變大，我覺得這樣的東西確實是值得看。

所以說這三條線如果我自己排序的話，ChatGPT〉數據要素〉中特估。

3、泰達宏利王鵬：大儲或將翻倍增長 海風業(yè)績逐季提升

提問：現(xiàn)在可能很多主題和概念都沒有業(yè)績的兌現(xiàn)，您剛剛提到的這些景氣度的行業(yè)，目前大概會有哪些能夠落到我們的景氣框架？

王鵬：我覺得第一個行業(yè)是大儲，大家可以去聊一聊大儲的情況，今年都是翻倍以上的增長，明年的大趨勢還是增長。

馬斯克在第三宏圖里提出240太兆瓦（TWH）的宏偉目標，240太兆瓦（TWH）是多少倍的空間？大體上是3000—4000倍。從這個空間看全球裝機的話，還有哪個行業(yè)有這么大的裝機的空間？

我認為沒有了，而且今年從成本的角度來看，硅料、電池的價格都在往下走，只能給儲能裝機的空間，同時各地也有一些參與市場的服務補貼，容量電價的補貼，峰谷價差的套利，包括未來市場化電價的不斷套利，這都給儲能的盈利模式帶來了大的變化。國內大儲過去的問題不是盈利能力的高低，它是沒有商業(yè)模式，今年慢慢開始有了商業(yè)模式，收益率能夠做到的話行業(yè)就會有健康的發(fā)展。

所以我覺得大儲不會像光伏一樣，光伏的問題就是它一季度的盈利很好，去年四季度盈利也很好，一季度二季度還會往上走，但最大的壓力就在于明年，盈利仍然會有壓力。另外的話就是空間，大家會覺得組件價格掉下去了，是不是能無限裝了，本來是個投資品，它就是應該無限裝的，但問題是電網消納是有壓力的。

只有回過頭來想，如果電網消納有壓力的話，就要解決消納的問題。這里面電化學儲能就是一個非常重要的過程，除了電化學儲能外，各種各樣的儲能都會上，只有上了才能去裝那么多的風電和光伏這種波動性的能源。所以我覺得從這個角度看，國內的大儲是盈利模式從無到有，盈利能力從低到高慢慢往上走的過程，這是個比較緩慢的過程，因為國內還是“卷”。

第二塊是海風。海風其實很有意思，大家有沒有注意到，廣東陽江又有10個GW的海風的場址又獲批了。海風跟光伏比起來，消納的壓力很小，同時跟陸風比起來，它的建設空間會大很多?，F(xiàn)在我們基本上都是在近海建設，未來遠海就是國管海域要開始建設的話，整個海風的空間會非常大。

今年整體海風的招標，我們跟市場理解的不同，市場覺得去年招標是大頭，今年招增速會下來，裝機大家都沒有太大的分歧，10—12個GW，同比增長1.5倍。但通過我們自己的了解，今年招標會很高，因為十四五想要干的項目今年全部會扔出來，招標量就會出來。

我覺得今年招標還是高增長，一些核心環(huán)節(jié)的出貨情況，以塔筒和樁基為例，從3月份開始已經全部滿產了，以大葉片為例，大葉片的模具包括大葉片都已經在漲價了。整體情況來看，今年海風的裝機量會很大，開工會提前，這些公司整體的報表就是逐級往上走，因為去年的裝機或者報表是逐級往下走的。

去年一季度有搶裝的情況，所以一季度很多海風公司的利潤不錯，因為它有騰挪，不管是主動騰挪還是被動騰挪，都有一些騰挪的過程，導致去年一季度基數很高，但是越往后，二季度沒有什么活是傳統(tǒng)淡季，三季度本來有活了，疫情那么嚴重，四季度本來10月份應該是南方裝機的旺季，但根本就不能干活。

去年越往后海風的報表越差，但是對應今年，這么大的裝機量就是越往后報表越漂亮，所以我是覺得海風是個很好的過程。

4、泰達宏利王鵬：聚焦縮量投資角度 三類公司值得關注

提問：想問鵬總現(xiàn)在主題炒作之余，怎么看TMT的景氣度，現(xiàn)在人工智能或者信創(chuàng)的位置會不會相對來說已經比較高了？

王鵬：ChatGPT確實短期炒作很高，TMT板塊4個行業(yè)的成交額合計占市場的50%，這不是常態(tài)。歷史上達到50%的大概率會震蕩消化，但不是所有的公司都不漲，或者所有公司都在跌，我覺得像什么？縮量投資。

ChatGPT主題投資從我們自己的角度就是找三類公司。第一種，終局好的，意思就是站在這個維度，站在這個時間點，我們相對能看清楚未來三五年它在市場里還是有空間，最終在細分行業(yè)能做大，我覺得這樣的公司在調整過程中是應該加倉的。

第二種，主題類的投資催化劑高的，比如大家預期華為馬上要發(fā)布大模型，預期騰訊會發(fā)布大模型，預期阿里發(fā)布大模型，相關產業(yè)鏈里的核心公司也是有投資機會的。

第三種，年初以來整體表現(xiàn)好的公司都有一個共性，就是PE和PB在底部，意思就是股價位置在底部，這時候它屬于跌不動的狀態(tài)，如果它的商業(yè)模式，無論是公司還是投資人愿意講，且確實和新技術有一定關系的話，我覺得這樣的公司也有機會，但是這樣的公司我對它的總結就三個字，“拼手速”，它的安全邊際可能就是因為買得早，或者是估值便宜位置低而已。

TMT的景氣度，比如說信創(chuàng)，你說我會不會上很多的頭寸，我告訴你我不會，原因就是我覺得這個東西待驗證。去年信創(chuàng)投資大體上是三季度開始的，股價多的被炒了兩倍，少的被炒了50%，股價起來以后，你會發(fā)現(xiàn)所有的東西還沒有出。這就是股價太領先于行業(yè)基本面的情況下，可能就要等一等了，在等一等的過程中，如果其他行業(yè)有更好的投資機會的話，它就會有抽血出來。

最明顯的就是最近在ChatGPT上漲的情況下，信創(chuàng)是在調整的，不是它變得更差了，是它沒有變得更好的情況下，股價已經在很高的位置，就會有波動。而且我覺得后面還有一個相對比較擔心的，參與過2018—2019年的信創(chuàng)投資，那時候主要是黨政信創(chuàng)，你會發(fā)現(xiàn)它有個大的問題，就是盈利能力，它一定是“卷”的。面對這么大的客戶誰都想進來分一杯羹，這些大客戶面前你有這么多的競爭者，最后的盈利能力能不能兌現(xiàn)是有壓力的，這也是為什么信創(chuàng)整體屬于相對調整的狀態(tài)。

還有一塊是電子，半導體周期能不能起來？我也不知道能不能起來，但是市場預期是三四季度會起來，那問題就來了，三季度起來的話，其實大家真正炒半導體設計是從去年三季度開始，今年一二月份又做一波，最后都調整回去了，就是因為它確實還沒有來到這個過程。

還要思考一個問題，就是歷史上大的半導體周期起來一定會中斷，有個應用在放量，但我覺得現(xiàn)在沒有看到終端大的應用在放量，手機是平平淡淡的，服務器只有AI服務器在上量，整體的互聯(lián)網公司或者電信運營商的普通服務器，其實是比較平淡的，甚至在砍單的狀態(tài)。

家電的話，未來我覺得不會有太明顯的高增長，工業(yè)整體相對一般，因為去年工業(yè)是比較好的，還有汽車新能源車相關的東西，現(xiàn)在這項東西一直好，但是它好的程度是在慢慢往下走的，新能源車的銷量也能看出來這個態(tài)勢。所以我自己的感覺從庫存的角度看，三四季度的話會降到低點，能彈起來多少，需求端能不能很明顯地反彈，我是存疑的。

周期是周期，但是不是每一輪周期都值得深度參與，因為不是每一輪周期都是扎扎實實的特別大的周期，如果是一個偏小偏短的周期，可能在里面也不容易賺到錢。